千与千寻
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(本文所表达的任何观点均为作者个人观点，不应构成投资决策的依据，也不应被解释为参与投资交易的建议或意见。)
当市场走低但你又需要赢得选举时，你会怎么做？
如果你是政客，这个问题很容易回答。你的首要目标是获得连任。因此，你会不惜一切地印钞并操纵价格上涨。
想象一下，你是民主党总统候选人卡玛拉·哈里斯，面对一个强大的橙色人。你需要一切顺利，因为在你担任副总统期间，自上次选举以来发生了太多不如意的事情。在选举日，你最不希望看到的就是全球金融危机的爆发。
哈里斯是一位精明的政客。考虑到她是奥巴马的亲信，我敢打赌，奥巴马一定在她耳边警告她，如果在选举前几个月爆发了2008年的全球金融危机，情况会有多糟糕。美国总统乔·拜登正在菜园里忙碌，所以可以假设哈里斯是在主持大局。
2008年9月，雷曼兄弟破产，引发了真正的全球金融危机。当时，乔治·W·布什即将完成他的第二个总统任期，这一事件使全球金融危机真正爆发。鉴于他是共和党总统，有人可能会认为，奥巴马之所以作为民主党人具有吸引力的部分原因是，他是另一个政党的成员，因此不应对经济衰退负责。奥巴马最终赢得了2008年总统选举。
让我们重新关注哈里斯面临的困境，即如何应对由日本公司进行的巨额日元 carry 交易拆除引发的全球金融危机。她可以听任事态发展，让自由市场摧毁过度杠杆的企业，并允许富裕的婴儿潮金融资产持有者承受一些真正的痛苦。或者，她可以指示美国财政部长坏女孩耶伦通过印钞来解决这个问题。
像任何政客一样，无论党派或经济信仰如何，哈里斯都会指示耶伦利用她手头的货币工具来避免金融危机。当然，这意味着印钞机会以某种方式、形式或方式运转。哈里斯不希望耶伦等待，她希望耶伦果断并立即行动。因此，如果你认同我的观点，即这种日元 carry 交易的拆除可能会导致整个全球金融体系崩溃，那么你必须相信耶伦最迟会在下周一，8月12日的亚洲交易开盘前采取行动。
为了让你了解日本公司 carry 交易拆除可能产生的影响的规模和重要性，我将逐步介绍德意志银行在2023年11月发布的一篇优秀研究报告。然后，我将讲述如果我被任命为美国财政部长，我将如何进行紧急援助。
寡妇制造者
什么是 carry 交易？Carry 交易是指借入利率低的货币，购买另一种货币的金融资产，这些资产收益更高或有更高的升值机会。当到期还贷时，如果所借货币相对于购买的资产货币升值，就会亏钱。如果所借货币贬值，就会赚钱。一些投资者对汇率风险进行对冲，一些则不对冲。在这种情况下，由于日本银行可以无限制地印刷日元，日本公司无需对其借入的日元进行对冲。
日本公司指的是日本银行、公司、家庭、养老基金和保险公司。一些实体是公共的，一些是私人的，但它们都共同行动，以改善日本，或者至少是他们的意图。
德意志银行于2023年11月13日发布了一份名为“世界上最大的 carry 交易”的优秀报告。作者提出了一个反问：“为什么日元 carry 交易没有爆炸并拖垮了日本经济？”今天的情况与去年年底完全不同。
故事是日本债务高企。一个又一个对冲基金家都在打赌崩盘即将来临。但那些押注日本会失败的人总是输掉。这不是毫无道理地被称为“寡妇制造者”交易。许多宏观投资者对日本过于悲观，因为他们未能理解日本的公共和私人资产负债表。对于一个相信个人权利的西方投资者来说，这是一个容易犯的心理错误。但在日本，集体至上。因此，在西方被视为私人的某些行为者在日本只是政府的替代性机构。
让我们首先解决负债方面。这些是资助 carry 交易的东西。这就是日元借入的方式。它们带有利息成本。两个主要的项目是银行准备金和债券和国债。
银行准备金 - 这些是银行在日本银行持有的资金。金额很大，因为日本银行在进行债券购买时会创造银行准备金。请记住，日本银行几乎拥有日本国债市场的一半。因此，银行准备金的金额是巨大的，占国内生产总值的102%。这些准备金的成本为0.25%，由日本银行支付给银行。作为对比，美联储对超额准备金支付5.4%的利息。这个资金成本几乎为零。
债券和国债 - 这些是政府发行的日本国债。由于日本银行的市场操纵，日本国债收益率处于历史低位。在发布时，当前的10年期日本国债收益率约为0.77%。这个资金成本微不足道。
在资产方面，最重要的项目是外国证券。这些是公共和私营部门在国外拥有的金融资产。一个拥有大量外国资产的私人持有者是日本政府养老金投资基金（GPIF）。它拥有1.14万亿美元，是世界上最大的养老金基金之一，如果不是最大的话。它拥有外国股票、债券和房地产。
国内贷款、证券和股票在日本银行定价债券时也表现良好。最后，由于大量创造日元负债，日元贬值提振了国内股票和房地产市场。
美元兑日元（白色）上涨，这意味着日元对美元贬值。纳斯达克100指数（绿色）和日经225指数（黄色）也随之上涨。
总的来说，日本公司利用日本银行施加的金融压制来筹集资金，并由于日元贬值而获得高回报。这就是为什么在全球通胀上升的情况下，日本银行可以继续实施全球最宽松的货币政策。这是非常赚钱的。
GPIF表现出色，过去十年更是如此。在过去的十年里，日元大幅贬值。随着日元贬值，外国资产的回报率上升。
如果不是因为其外国股票和债券组合的出色回报，日本养老金投资基金（GPIF）上季度可能会亏损。国内债券亏损是因为日本银行退出了YCC，导致日本国债收益率上升，价格下跌。然而，日元继续贬值，因为日本银行和美联储之间的利率差异比Sam Bankman-Fried发现Emsam药丸时的眼睛还要大。
日本公司以巨额规模进行了这项交易。日本的国内生产总值约为4万亿美元，总暴露度为505%，他们承担了24万亿美元的风险。正如Cardi B所说，“我希望你把大卡车停在这个小车库里。”她肯定是在说日本男人在夕阳之国的表演。
这笔交易显然成功了，但日元贬值过度。7月初的162美元兑日元对对太难以承受，因为国内通货膨胀当时和现在都很严重。
日本银行不想立即关闭这笔交易，而是打算逐渐退出……他们总是这么说。上田大夫于2023年4月接替了这项巨额交易的主要设计者、日本银行行长黑田大夫。他在时机合适时退出了。上田大夫是唯一一个愿意通过试图解开这笔交易来自杀的合格候选人。市场知道上田大夫会试图让日本银行摆脱这项 carry 交易。问题一直是关于正常化的速度。
解开
一个无序的解开会是什么样子？日本公司持有的各种资产会发生什么？日元会升值多少？
为了解开这笔交易，日本银行需要通过停止购买日本国债并最终将其卖回市场来提高利率。
在负债方面，会发生什么？
如果没有日本银行不断压低日本国债收益率，它们将随着市场需求上升，至少与通货膨胀相匹配的收益率。日本的消费者价格指数（CPI）在6月同比上涨了2.8%。如果日本国债收益率上升至2.8%，高于收益率曲线上任何时点的任何债券收益率，任何期限的债务成本都将增加。债券和国债负债项目的利息成本激增。
日本银行还必须提高支付给银行准备金的利息，以防止资金逃离其控制。同样，考虑到所涉及的名义金额，这个成本将从几乎为零增加到巨大。
简而言之，让利率上升到市场清算水平将需要日本银行每年支付数十亿日元的利息来资助其头寸。在资产负债表的另一侧没有任何资产销售收入的情况下，日本银行将不得不大量印刷日元来偿还其负债。这样做将恶化情况；通货膨胀将上升，日元将贬值。因此，必须出售资产。
在资产方面，会发生什么？
日本银行（BOJ）最头疼的问题是如何出售其庞大的日本国债（JGB）堆。在过去的20年里，BOJ通过各种量化宽松（QE）和收益率曲线控制（YCC）计划摧毁了JGB市场。实际上，JGB市场已经不存在了。BOJ必须强迫日本公司的另一成员履行其职责，以不会让BOJ陷入破产的价格购买JGB。当有疑问时，就找银行。
自1989年房地产和股市泡沫破裂后，日本商业银行被迫去杠杆化。从那时起，银行贷款一直处于停滞状态。BOJ参与印钞游戏是因为企业不再从银行借款。鉴于银行的健康状况，现在是时候将数千万亿日元的JGB重新压回它们的资产负债表上。
尽管BOJ可以要求银行购买债券，但银行需要从某处获取资本。随着JGB收益率上升，寻求利润的日本企业以及持有数万亿美元外国资产的银行将出售这些资产，将资本汇回日本，并将其存入银行。银行和这些企业将大量购买JGB。由于资本内流，日元升值，而JGB收益率不会上升到使BOJ破产的水平，同时它们减少持有的JGB。
主要受害者是日本公司出售外国股票和债券以获得资本进行资本回流的价格下跌。鉴于这项巨额 carry 交易的规模，日本公司是全球股票和债券的边际价格制定者。对于任何Pax Americana上市证券来说，这一点尤为真实，因为他们的市场是日元 carry 交易资本的首选目的地。许多传统金融交易账户的交易簿反映了日本公司的情况，因为日元是自由兑换货币。
随着日元贬值，全球越来越多的投资者受到鼓励借入日元购买美国股票和债券。当日元升值时，由于杠杆作用很大，所有人都会同时涌入市场。
我之前向您展示了日元贬值时会发生的情况。当日元稍微升值时会发生什么？还记得早些时候的图表，显示了美元兑日元在15年内从90走到160吗？在4个交易日内，它从160跌至142，发生了以下情况：
美元兑日元（白色）升值10%，纳斯达克100指数（白色）下跌10%，日经225指数（绿色）下跌13%。这是日元升值百分比和股票指数下跌之间的大致1:1比例。进一步延伸，如果美元兑日元达到100，涨幅为38%，纳斯达克将下跌至约12,600点，日经将下跌至约25,365点。
美元兑日元升至100是可能的。日本公司的 carry 交易减少1% 相当于名义金额约2400亿美元。在边际上，这是一大笔资本。日本公司的不同参与者有不同的次级优先事项。我们在第五大日本商业银行农林中金身上看到了这一点。他们的 carry 交易部分出现了问题，被迫开始清算。他们正在减少外国债券头寸并对冲远期美元兑日元外汇。这一公告是在几个月前发生的。保险公司和养老金基金将面临披露未实现损失并退出交易的压力。与他们一起的是所有的复制交易者，随着货币和股票波动加剧，他们将被经纪人迅速清算。请记住，每个人都在同时清算同一笔交易。我们和全球货币政策的精英们都不知道潜伏在金融系统中的日元 carry 交易资金头寸的总规模。这种不透明的情况意味着市场在照亮全球金融系统这一高度杠杆化的部分时会迅速出现过度修正。
受惊
为什么坏女孩耶伦会在意？
自2008年全球金融危机以来，我认为中国和日本拯救了 Pax Americana 免受更严重的经济衰退。中国进行了人类历史上最大规模的财政刺激行动之一，通过债务驱动的基础设施建设得以体现。中国需要从世界其他地方购买商品和原材料来完成项目。通过日本银行，日本印了大量钞票来增加其 carry 交易。凭借这些日元，日本公司购买了美国股票和债券。
美国政府从资本利得税中获得了大量收入，这是繁荣的股市的结果。从2009年1月到2024年7月初，纳斯达克100指数上涨了16倍，标普500指数上涨了6倍。资本利得税率大约在20%到40%之间。
尽管创纪录的资本利得税收入，美国政府仍然出现赤字。为了融资赤字，财政部必须发行债券。日本公司是美国国债的最大边际买家之一…或者至少曾经是，直到日元开始升值。日本人帮助保持美国债务对于需要通过减税（共和党）或各种形式的福利支票（民主党）来赢得选票的挥霍政客们是可以负担得起的。
美国未偿债务总额（黄色）一直在上升。然而，10年期国债收益率（白色）一直相当稳定，与不断增长的债务堆积几乎没有相关性。
我的观点是，美国经济的结构要求日本公司和效仿他们的人继续进行这种 carry 交易。如果这种交易解除，美国政府的财政将会支离破碎。
救助
我的假设是，对日本公司的 carry 交易头寸进行协调救助的前提是，我相信哈里斯不会允许她的选举机会因为一些外国人决定退出她可能甚至不理解的某些交易而减弱。她的选民肯定不知道发生了什么，也不在乎。要么他们的股票投资上涨了，要么没有。如果没有，他们就不会在选举日投票给民主党。选民投票率将决定小丑皇帝是特朗普还是哈里斯。
日本公司必须清算其头寸，但不能在公开市场上出售某些资产。这意味着美国必须有某个政府机构印钞并将其贷给日本公司的某个成员。请允许我重新介绍自己。我的名字是中央银行货币互换（CSWAP）。
让我告诉你，如果我是坏女孩耶伦，我会如何进行救助。
在8月11日星期日晚上，我会发布一份公报（我在假设我是耶伦时说话）：
美国财政部、联邦储备系统以及我们在日本的对应机构就过去一周的市场波动情况进行了长时间的讨论。在这次通话中，我重申了我们对使用美元-日元中央银行互换线的支持。
就是这样。对公众来说，这似乎是完全无害的。这不是一份联邦储备系统妥协并进行激进的利率削减并重新启动量化宽松的声明。这是因为平民知道，做任何这些都会导致已经令人不安的高通胀重新加速。如果通胀在选举日肆虐，并且很容易追溯到联邦储备系统，哈里斯将会失败。
大多数美国选民不知道 CSWAP 是什么，它为什么被创建，或者它如何可以用来无限制地印钞。然而，市场将正确地将其视为一种隐性救助，因为这个机制将如何被使用。
- 日本银行借入数十亿美元，并以日元作为抵押品提供给美联储。这些互换可以根据日本银行的意愿滚动多次。
- 日本银行私下与大型企业和银行交谈，并告诉他们准备支付美元以换取美国股票和美国国债。
这将把外国资产的所有权从日本公司和银行转移到日本银行。拥有美元后，这些私营实体通过出售美元和购买日元将这笔资金汇回日本。然后，他们以当前高价/低收益率从日本银行购买日本国债。结果将是未偿债务互换的规模膨胀，这个美元金额相当于美联储印制的货币数量。
我制作了一个丑陋的方框和箭头图表，这将有助于说明资金流动。
净效应才是重要的。
美联储 — 他们增加了美元供应量，换句话说，获得了先前通过 carry 交易增长而创造的日元。
CSWAP — 美联储被日本银行欠美元，而日本银行被美联储欠日元。
日本银行 — 他们现在持有更多的美国股票和债券，由于 CSWAP 余额增长，美元的数量增加，这将导致这些资产的价格上涨。
日本银行 — 他们现在持有额外的 JGB。
正如你所看到的，这对美国股票或债券市场没有影响，日本公司的总 carry 交易敞口保持不变。日元对美元升值，最重要的是，由于美联储印制美元，美国股票和债券价格上涨。另一个额外的好处是，日本银行可以利用他们新获得的 JGB 抵押品发行无限量的日元贷款。这种交易在美国和日本都重新膨胀了系统。
时间表
日本公司的 carry 交易清算将会发生；对此，我是确信无疑的。问题是美联储和财政部将在何时印钞以减轻其对美国霸权的影响。
如果美国股市在8月9日星期五出现大幅下跌，以至于标普500指数和纳斯达克100指数都比其最近的7月创下的历史最高点下跌了20%，那么在周末采取某种行动的可能性很大。对于标普500指数，这个水平是4533；对于纳斯达克100指数，这个水平是16540。我还预计2年期国债收益率将达到3.80%或更低。这一收益率是在2023年3月区域银行危机期间达到的，当时通过银行期限融资计划进行了救助。
如果日元开始再次走弱，那么危机在短期内就会结束。清算将继续进行，尽管速度会放缓。我相信市场将在9月至11月之间再次发生动荡，因为美元兑日元汇率将恢复向100的死亡进程。这一次肯定会有回应，因为美国总统选举将在几周或几天后举行。
以加密货币方式进行交易是困难的。
两股相互对立的力量影响了我的加密货币定位。
流动性正向力量：
经过一个季度的净限制性政策后，美国财政部将净注入美元流动性，因为它将发行国债，并可能耗尽财政总账户。这一政策转变在最近的季度再融资公告中已经明确提出。太长不看：坏女孩耶伦将在现在和年底之间注入3010亿美元至1.05万亿美元。如果有必要，我将在随后的文章中解释这一点。
流动性负向力量：
这是日元的走强。交易的清算导致全球协调出售所有金融资产，因为日元债务的成本不断上升，必须偿还。
BOJ — 他们现在持有更多的美国股票和债券，由于 CSWAP 余额增长，美元的数量增加，这将导致这些资产的价格上涨。
日本银行 — 他们现在持有额外的 JGB。
正如你所看到的，这对美国股票或债券市场没有影响，日本公司的总 carry 交易敞口保持不变。日元对美元升值，最重要的是，由于美联储印制美元，美国股票和债券价格上涨。另一个额外的好处是，日本银行可以利用他们新获得的 JGB 抵押品发行无限量的日元贷款。这种交易在美国和日本都重新膨胀了系统。
时间表
日本公司的 carry 交易清算将会发生；对此，我是确信无疑的。问题是美联储和财政部将在何时印钞以减轻其对美国霸权的影响。
如果美国股市在8月9日星期五出现大幅下跌，以至于标普500指数和纳斯达克100指数都比其最近的7月创下的历史最高点下跌了20%，那么在周末采取某种行动的可能性很大。对于标普500指数，这个水平是4533；对于纳斯达克100指数，这个水平是16540。我还预计2年期国债收益率将达到3.80%或更低。这一收益率是在2023年3月区域银行危机期间达到的，当时通过银行期限融资计划进行了救助。
如果日元开始再次走弱，那么危机在短期内就会结束。清算将继续进行，尽管速度会放缓。我相信市场将在9月至11月之间再次发生动荡，因为美元兑日元汇率将恢复向100的死亡进程。这一次肯定会有回应，因为美国总统选举将在几周或几天后举行。
以加密货币方式进行交易是困难的。
两股相互对立的力量影响了我的加密货币定位。
流动性正向力量：
经过一个季度的净限制性政策后，美国财政部将净注入美元流动性，因为它将发行国债，并可能耗尽财政总账户。这一政策转变在最近的季度再融资公告中已经明确提出。太长不看：坏女孩耶伦将在现在和年底之间注入3010亿美元至1.05万亿美元。如果有必要，我将在随后的文章中解释这一点。
流动性负向力量：
这是日元的走强。交易的清算导致全球协调出售所有金融资产，因为日元债务的成本不断上升，必须偿还。
哪一股力量更强取决于 carry 交易清算的速度。这一点我们无法事先知道。唯一可观察的影响是比特币与美元兑日元的相关性。如果比特币以凸面方式交易，意味着当美元兑日元汇率大幅走强或走弱时，比特币在这两种情况下都上涨，那么我知道市场预期如果日元走强，美国财政部提供的流动性是足够的，会进行救助。这就是凸面比特币。如果比特币随着日元走强而下跌，随着日元走弱而上涨，那么比特币将与传统金融市场步调一致交易。这就是相关比特币。
如果是凸面比特币的设置，我将积极增加头寸，因为我们已经触及了当地底部。如果是相关比特币的设置，那么我将坐在一旁等待最终的市场抛售。最大的假设是日本银行不会扭转政策，将存款利率降至0%，并恢复无限购买 JGB。如果日本银行坚持上次会议制定的计划，carry 交易清算将继续进行。
这就是我目前能提供的建议。一如既往，这些交易日和月份将决定你在这轮牛市中的回报。如果你必须使用杠杆，要明智地使用，并不断监控你的头寸。当你有杠杆头寸时，最好时刻关注你的比特币或垃圾币。否则，你将被清算。
结束了，我还有八月假期的最后一段时间要享受。
游艇大富翁！
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